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首页 >> 会议专题 >> 2016年宏观经济形势与改革走势座谈会 >> 陈兴动:世界经济和中国宏观经济形势

陈兴动:世界经济和中国宏观经济形势

2016-05-03 10:22:38

    我从市场的角度向各位领导和专家学者汇报一下我们对以下两个方面的看法:一是跟大家汇报一下法国巴黎银行对全球经济的看法。刚才彭主任已经对世界经济的大局做了一个归纳,我们的观点基本相同,因此我只跟大家做一点更加具体的汇报。
    第一,全球性的货币政策被用到极致之后,世界经济重新陷入了低迷,继而又陷入了困惑。早期认为美国能够采取与上世纪30年代不一样的办法应对危机,采取量宽的办法。根据辜朝明的研究,当时谈到所谓金融危机,是资产负债表上的资产方坍塌了,负债方没法解决,所以只要把资产方重新膨胀起来,以注水的方法让它重新平衡,这条船就可以被放在堰塞湖里走出去。7年过去了,但这个情况并没有解决。对世界经济的展望从总体上看,2016年的预期会比2015年差。2016年可能是相当不稳定的一年。世界经济增长缺乏动力,通货膨胀在各国的表现不一样。发展中国家有一些通胀,但是发达国家整体而言还是在通缩中。大家的预期不会有根本性改变,因为整体经济是下行的,通缩还在持续进行,国际贸易整体萎缩,各国国际贸易的链条在断裂,增速在下降。国际资本流失,整个资本运行失去了方向。
    我不久前在美国、澳大利亚和亚洲见了很多基金公司,从业23年以来,我第一次在资本市场中听到资深基金经理和CIO告诉我:“我不需要投资,我不需要非得把钱投出去。”我们知道基金管理公司在筹集资金的时候是有规则的,基金经理会清楚地和投资者讲明现金一定不超过管理基金总量的某个比例,否则投资者就没必要买基金,自己理财或者存银行就可以了。而现在,基金公司的现金持有量普遍超过10%,最高达到30%以上,从资本市场的角度讲这已经构成了违约。基金公司很明显不知道向何处去投资,投资长期信心不足,短期投资是对冲还是在债券股权市场,全球又重新陷入了迷茫。
    IMF原来对2016年全球经济的增长预期是3.4%,比去年的3.1%要高,2017年会涨到3.6%。但是2、3月份以来,一直有预警说IMF会把经济增速的预期下调到比2015年还要低。尽管数字本身不会每个月都发生变化,但这已经有很明确的表现。OECD表示,对2016年的经济增长预测肯定会在2015年底的预测基础上继续往下调。世界银行也是这样。国际贸易组织前两天把它对2016年的贸易增长量预期进行下调,2015年全球的贸易增长量是2.8%,2016年原来的增长目标是2.7%,现在则降到2.4%。我所在的法国巴黎银行原来认为今年的全球经济增长会比去年低,去年为3.1%,今年预测的是3.0%,然而现在还要继续往下调,可能会调到2.8%左右。所以说全球的经济是在下降的,这是第一。
    第二,美国经济增速下滑已经确定,美国经济再度陷入收缩,衰退的风险在上升,这是我们的基本判断。从美国经济增长曲线来看,通过量宽政策美国本来是在发达国家当中,在OECD国家当中唯一经济增速可以走出低迷的,但是增速在2014年底至2015年初达到顶点不再继续上升,从曲线看这种情况非常明显。所以我们现在预测美国经济是下滑的,这主要是从需求侧的角度判断的。发达国家的经济研究基本上是从贸易、投资、消费的角度来看,美国2015年的贸易赤字是5315亿美元,比2014年上涨5.2%,比2013年上涨11.6%。今年1、2月份贸易赤字进一步扩大。贸易赤字的扩大成为今年美国经济的拉手。在过去的两年,美元对一揽子货币的升值达到25%,这使美国受到了很严重的影响。另一方面,目前住宅投资开始不再增长,非住宅投资的增速放缓,只有1.5%,远低于原本预期增速。能够提振美国经济增长的唯一希望就是消费,但是从2、3月份数据来看,耐用消费品的增速是下降的。美国经济下降导致居民可支配收入的增速下降,与此同时居民储蓄率没有变化,始终停留在5-6%的水平。这就意味着,未来支出的倾向不乐观。整体而言,美国芝加哥消费者信心指数在弱化。毫无疑问美国今年的经济增速肯定是下降的。
    欧洲经济也不容乐观,欧元区增长景气持续放缓,欧盟分裂的最大风险已经从对政治的影响变成了对经济的影响。英国今年6月23号要进行退欧公投,约三个礼拜前的民调结果是支持退出和支持留欧的人各占36%,剩下的人还没有决定。政客宣讲尽可能留在欧盟,但却起到了反作用,让民众认为留在欧盟意义不大。荷兰4月6号公投反对欧盟接受乌克兰事件,导致了欧盟内部的动荡。政治的不稳定再加上恐怖袭击、难民潮、以及西班牙和爱尔兰的竞选,欧洲事态都不明朗。ECB采取的货币政策有一点江郎才尽。之后会讲到采取负利率以后产生的严重后果。欧洲经济今年下降是毫无疑问的,今年增长速度肯定会在1%以下,大大低于去年1.5%的增长预期。
    日本经济现在缺乏内生增长动力,这个事实本身已经有所体现。关于安倍的“三只箭”,安倍的改革不能说完全没有用,但基本上落空,回到零增长。2015年第四季度日本经济衰退1.1%,现在财政压力巨大。再加上安倍要求在其他条件不变的情况下,2017年第一季度把消费税提高到10%的改革继续推出去,进一步抑制了居民消费。日元在过去的两年中贬值高达约30-34%,日本本来希望能够推动出口,但是事实上不但没带动出口,反而进一步压迫了国内的消费,所以日本汇率贬值的政策不仅是失败,而且是有害的,害处大于对经济增长的推动。从日本目前来看,几乎回到了我们说罗马俱乐部的零增长的水平,去年日本国内需求下降了1.2%,其经济增长实质取决于海外部分。国际经济如果不景气,日本经济也难以复苏。就日本国内而言,它最主要的制约点在以下三方面:第一方面是老龄化,这是老问题。第二是劳动力已经充分就业,失业率从2010年的4.6%下降到现在的3.4%,基本上已经不可能进一步动员就业。第三是日本的结构性改革,日本工业上和政策上的结构性改革推进不下去。本来市场预期日本会采取第二步的负利率政策,但最终这个政策没有出来,所以安倍现在已经不再强调货币政策。
    现在来看发展中国家的经济走向是分化的,去年和前年基本上全体下降,跟去年的情况不一样,2016年发展中国家经济会出现分化,我们分成三大类:第一类发展中国家是资源出口严重依赖型的国家,因为出口价格仍然补偿不了损失,今年的经济形势仍会非常严峻。一些国家例如像澳大利亚,铁矿石的生产成本10块多美元一吨,现在市场价格下跌仍然可以达到35美元,国家还可以挣钱,只是挣得少很多。后续投资到澳大利亚铁矿石中的例如中国,我们买进时的成本价达到50、60美元一吨,这就是亏损的。第二类是美联储汇率政策敏感度很强的国家,这些国家今年会得到比较大的喘息的机会,美联储加息预期很弱, 预计至2017年都很难加息。第三类是今年出现巨大政治、经济危机的发展中国家,比如巴西、委内瑞拉等国家。从国际市场的角度观察,中国是一个很大的风险点,是一个变数,在全球经济都很差的时候,中国尤其重要。过去一年多以来,中国出现了冲击性事件,很多人叫成中国的灾难。去年的冲击事件有以下四点:第一点,股市股灾的问题。第二,8.11的汇改。第三,中国经济增长的变化跟中国政府原来所讲的是相反的,不一样的。第四,天津大爆炸。这四个冲击性事件,对中国政府的信心和信誉造成了巨大的损失,这与最近三个评级公司下调中国评级都有很大的关系。另外,美联储不加息现在成为一个大概率事件,今年加息的概率小于10%,甚至不加息的可能性会持续到明年。两个礼拜以前,美联储主席耶伦在纽约经济俱乐部上的讲话基本上把市场上最后的一点风都吹走了,今年基本上是不会加息的。美国经济增长下降,美联储政策不会变,这对所有国家,包括对中国的压力会大幅度减小,这是很积极的变化。
    最后一个问题,全球资本市场、全球货币政策的溢出和协同效应大大加强了。在这种情况下,全球出现新的因素,叫做负利率事件。负利率是没有货币理论和经济学理论做后盾的。现在全球有5个国家和地区在实行负利率,但是这5个国家当中的前3个,丹麦、瑞典、瑞士,他们当时采取负利率仅仅为了阻止外资流进本国,防止本国的货币过量升值,它是有效的、可控的。但当ECB和日本采取负利率的时候,客观上是希望欧元和日元贬值的,但是采取了以后市场反向波动,日元和欧元大幅受阻,和改变方向背道而驰。金融机构现在是一头雾水,开始慢慢考虑如何应对。其中产生的最大两个问题,包括我们银行也出现的问题,第一是不增加流动性,而且流动性会出现紧缩。第二是迫使银行购买长期收益率很低的证券,从而使资本出现严重的错配,本来银行要给企业给经济提供短中期的流动性,现在银行不愿意提供,导致实体经济运行当中的这种紧缩更加严重。前述就是我讲的国际部分。
    中国部分大体从以下几点进行分析:
    第一,现在基于中国今年继续以稳增长作为首要目标来判断,2016年中国经济增长应该是改进,我们对2016年的经济增长不像以前那么悲观。应该说市场预期到了中国政府可能会把今年经济增长目标定在6.5-7%,但是等到人大确认了6.5-7%以后,市场是失望的。为什么会失望?有三个原因:首先,6.5-7%的增长目标意味着底线是6.5%,6.5%的增长应该说已经高过了潜在增长率,大家认为基本应该是6.2%左右。其次,高过了市场计算的经济增长的差,也就是趋势值。即便去年的增长是6.9%,今年的趋势应该是低于6.5%,而不是高于6.5%。再次,中国政府在去年的12月份确认今年要三去、一补、一降。三去是结构性改革再平衡,中国如果真的下决心搞结构性改革,要留出一定的空间让它改革。就我个人理解为什么定6.5%作为底线,大概有三个理由。一是牵涉到信心问题。二是可能意识到去年的经济增长下降的速度比较快,中国已经出现了第二年没有完成经济增长目标。以前中国政府说增长8%,肯定就会高于8%。从分析角度来讲,认为2012年以前中国经济增长速度总体上趋于低估,2012年以后开始高估。尽管大家对6.9%的增长有怀疑,在高估的情况下仍然还是低于目标。三是考虑到中国现在的风险,“难中有险”,险是蛮大的,就是金融风暴和就业的问题。
    第二,对于今年的增长能够达到目标以上,官方数字肯定会达到这个数,而且经济也的确在上升,比如PMI的改进,3月份的出口,前天公布的外汇储备数字的变化,应该讲信心和景气是有一些回升,但是市场人士对于这种状态不可持续的怀疑,其实是在是加重。现在可以归纳为三个方面:一是如果中国认为现在是结构性的不合理,不可持续的状态,并且这是最主要的因素,是下决心三去的原因,那么说明中国领导人对大形势的判断没有问题。如果改革不去推动,没有短痛就会有中长期的痛,会成为巨大压力,反倒对信心有害。市场如果认为今年的经济增长目标定的低一点,哪怕只增长到5.5%以上,仍然是非常好的,这样改革步伐加大,对中国未来中长期的信心将会上升。二是今年的增长将是通过基础设施拉高。要达到今年6.5%以上的增长,估计投资增长不能低于9%。1—2月份基础设施投资增长16.5%,现在看到要把基础设施提到17%以上的增长。靠基础设施投资还是靠国家投资,中国有一个表内的预算赤字3%,但是表外的预算赤字还有3.3%,所以事实上按照经济学意义普遍上看公共财政赤字已经达到6.3%了,问题是明年继续吗?明年能达到8、9、10%吗?显然是不可能的。从这个角度来讲,市场观察中国信心不足是在于它不可持续。三是房地产的调控,年初对于房地产的调控目标认为要去库存,但是奇怪的是从1月份开始到现在已经变成另外一个样子,原来政策的目标和后来政策作用的点发生了变化,超出了政策制定者所希望达到的目的,本来是希望能够启动三、四线城市,结果一、二线城市启动了。如果房地产库存是大问题的话,就不应该让房地产价格上升。如果房地产价格上升,只有两个可能性,第一是制造恐慌,后果很严重。想买房子的人会想尽一切办法买房子,必然会减少在其他方面的支出,其他方面的消费就减弱了,以后若干年的购买力就会被消费掉。房地产去库存变成了增库存,因为没有通过房地产解决所谓的城镇化问题。第二个可能性如果需求来自于投资和投机,那无非是在找接盘侠,从开发商手上变成了投机客、投资客手上的房子,根本不是消化了房子的库存,而是把房子的价格提高了。房子消耗出去,给房地产开发商造成一个假象,认为房地产又开始发展了。假如判断认为房地产是有库存的,库存很大,那意味着这种去库存的方式会导致库存越去越多,解决不了。当许多房地产开发商看到这种状态后,拿到钱不再投中国的房地产,而是外流了。这样导致的财务外流、资本外流情况更严重。
    第三个问题讲讲金融稳定、金融市场和去杠杆的金融分析。最近看到标普、惠誉、穆迪三家分别在不同时间把中国的主权债评级下降了,上星期开始,已经全面准备再下调中国金融机构的评级,问题很严重。为什么主权债评级被下调,我觉得有三个理由:一是客观上看,中国的金融风险在上升。银监会统计数字已经提的很清楚了,全国平均超过2%,市场人士认为中国目前可判断的不良贷款率是8—10%。二是全世界通过一年多时间开始对中国寄予厚望,中国是一党执政的国家,和其他国家不一样的地方是有一个非常强有力的政府,有问题能去解决。但是去年这件事教训很大,不能再完全掌控金融市场的方向,股市就是一个例子。三是全球影响大,现在的政策制定,比如8•11汇改,这么大的外溢效应中国没有意识到,而且很少出来做市场沟通。现在国际社会对中国的投资是非常矛盾的,刨除风险溢价在中国投资收益率的持续下降,使得大家不敢投中国,中国要如何解决这样的问题,对这种情况应该予以重视。这需要有一个信心回来,我觉得如果经济能够恢复增长,如果改革同时能够推动,至少我们能够让国际社会逐渐恢复对中国政府的信心,这个至关重要。
    最后讲讲人民币,前天全世界有一点出乎意料。人民银行指出,3月底外汇储备达到32100亿美元,比2月份增加了103亿。市场预期认为外汇储备可能会继续下降,基本会减少63亿左右。2月份减少280亿,1月份减少了994亿,12月份减少了1080亿,速度在下降。但是仔细分析一下,这个下降可能不是因为中国外流。外汇储备增加,有几种原因,简单讲是流进的资本多了,流出的少。我们分析来看方向还没有改变,基本是由于美元贬值导致的。我们现在不知道有多少外汇储备是美元资产,有多少外汇储备是非美元资产。3月份美元的指数贬值了1.9%,基于2月底我们的外汇储备的数字算下来,就可以使3月底的外汇储备余额增加285亿美元,而我们只增加了103亿美元。换句话讲,我们的资本还是净外流的,这个信号对国际社会是有好处的。简单讲,外汇净减少的情况改进是由若干因素导致的,包括现在中国开始注意和市场的沟通,资本项下的管制加强,这样人民币大规模贬值的情况没有了。我在路演中和很多对冲基金谈,发现11月份、12月份、1月份这三个月做空人民币的对冲基金都损失巨大,这一批人不敢再和中国政府做对冲了。这样的经验教训很深刻,对人民币短期稳定是有好处的。我们判断,今年的人民币短期风险不是太大,但是人民币贬值的中长期心理压力和心理预期没有改变,主要因为中国的货币供应量太大。现在中国的不良贷款的量是巨大的,中国采取的办法可能让他们觉得是粉饰太平的办法,比如最近提出来的银行债转股,这不是经济学意义上的债转股,其实就是把不良贷款从银行的资产负债表当中挪出来,挪到银行自己下面的一个公司,然后先放在那儿,从好的角度来讲,是买一个时间,正像1999年那样启动了新的经济增长,把那部分不良贷款变成了优良贷款。但是中国未来3—5年时间,基本上处于经济调整和改革期,这样人民币中长期的贬值压力没有消失,所以资本外流和私人资本家、私人企业未来在全球配置资产,对自己的财务进行保护的措施,仍然会使中国的外汇外流压力很大。

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